药占比连降三年，DRG把院内用药挤了一遍

2026 年 8 月，泽璟制药重新向港交所主板递交 H 股上市申请，中金公司独家保荐。此前它在 2025 年底首次递表，材料失效后这次是例行推进。作为 2020 年首家用科创板第五套标准，也就是无产品、无收入、无利润上市的创新药企，泽璟一直是本土 Biotech 资本化的标杆。这次冲 A+H，是它在完成国内商业化造血和海外技术授权突破之后，向国际化 Biopharma 演进的一步。

为什么现在建 A+H

政策面给了支撑。证监会 2024 年推出的对港合作 5 项措施，明确支持内地行业龙头赴港上市。搭起 A+H 双融资通道，泽璟能打通海外资本对接、丰富非人民币资金储备，核心目的是给旗下多特异性抗体，比如三特异性 T 细胞衔接器、双抗，以及复杂小分子这些高阶管线，提供全球多中心临床的资金保障，同时构建海外自主商业化和 BD 的战略杠杆。

一个漂亮的盈利拐点

递表的同时，泽璟交出了成立以来首个半年度盈利。

（财务拐点表：营收/净利/商业化/技术授权/现金流）

这份财报的结构值得拆开看。12.05 亿元营收里，一半多来自技术授权，也就是艾伯维为 ZG006 海外授权支付的 1 亿美元首付款，确认了 6.62 亿元；另一半 5.50 亿元是商业化产品销售，多纳非尼、重组人凝血酶和吉卡昔替尼三款药持续放量，同比增长 44.3%。前者是一次性的高毛利授权收入，把整体利润一举推到扭亏为盈；后者才是可持续的经营性造血。经营现金流净额从负转正到 8.15 亿元，期末现金 10.03 亿元，账面一下子厚实了很多。

双轮之下的转型逻辑

把递表和财报放到一起，泽璟的打法就清晰了：一边靠商业化产品的稳定放量证明自己有造血能力，一边靠一笔重磅海外授权把利润和现金流一次性拉起来，然后趁着账面和业绩最好看的窗口，去港股搭建第二个资本平台。这是成熟 Biotech 走向 Biopharma 的一条典型路径，A 股负责国内融资和商业化验证，H 股负责对接国际资本、支撑全球多中心临床和海外拓展。

要提醒的是，技术授权首付款是一次性收入，它能让某个报告期非常亮眼，但不等于持续盈利能力。真正决定泽璟长期价值的，还是商业化产品能不能继续放量、高阶的多抗管线能不能在全球临床里兑现，以及 A+H 平台建成后，海外自主商业化的能力能不能跟上。资本平台只是杠杆，撬动多大的价值，最终还要靠管线和产品说话。对整个本土创新药行业，泽璟这一步也是一个信号：当国内商业化和海外 BD 都跑通之后，A+H 双平台正在成为头部 Biotech 走向全球化的标准动作。

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